素金類產(chǎn)品營收高增，線下展店與線上電商共同賦能渠道發(fā)展

【資料圖】

（以下內(nèi)容從中國銀河《素金類產(chǎn)品營收高增，線下展店與線上電商共同賦能渠道發(fā)展》研報附件原文摘錄）

周大生(002867)
事件
2023年上半年公司實現(xiàn)營業(yè)收入80.74億元，同比增長58.37%。歸屬于上市公司股東的凈利潤7.40億元，同比上升26.45%。歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤7.07億元，同比上升26.06%。經(jīng)營現(xiàn)金流量凈額為7.16億元，較上年同期下降2.57%。
素金類產(chǎn)品營收高增導致收入結(jié)構大幅變動；報告期內(nèi)展店加速，與線上業(yè)務共同發(fā)力推動總營收規(guī)模擴張
分行業(yè)與產(chǎn)品來看，公司主營業(yè)務屬于珠寶首飾行業(yè)。行業(yè)內(nèi)細分產(chǎn)品來看，報告期內(nèi)公司素金首飾類產(chǎn)品實現(xiàn)營業(yè)收入67.31億元，同比增長71.71%，在公司營收中占比超83%并同時貢獻近95%的營收增量；對應業(yè)務營收實現(xiàn)大幅上漲的原因主要得益于經(jīng)濟社會全面恢復常態(tài)化運行，消費場景全面復蘇以及市場需求逐步恢復。從對應采購情況來看，素金首飾類產(chǎn)品對應的主要原料黃金采購額與采購量均實現(xiàn)大幅正增長。與此同時，受美聯(lián)儲貨幣政策和美國銀行業(yè)危機、地緣政治風險以及多國央行增持黃金儲備等因素影響，國際金價震蕩上行并創(chuàng)歷史新高，量價齊升助力素金首飾銷售額上漲幅度搶眼。鑲嵌首飾類產(chǎn)品在報告期內(nèi)實現(xiàn)營業(yè)收入5.26億元，同比小幅上升2.57%，其對應的原料主要為鉆石，報告期內(nèi)采購額與采購量均滑落。根據(jù)公司財報中披露，黃金類產(chǎn)品消費市場延續(xù)較高的景氣度，對鉆石鑲嵌類產(chǎn)品也造成一定程度的影響，鉆石鑲嵌行業(yè)仍處在周期性調(diào)整階段。素金首飾的營收高增及鑲嵌首飾業(yè)績相對承壓造成了公司收入結(jié)構的變動，整體收入結(jié)構在渠道、品類分布上呈現(xiàn)較大的變化，黃金類產(chǎn)品收入占比進一步上升。其他首飾報告期內(nèi)實現(xiàn)營收1.74億元，同比增長36.39%。其他首飾主要是銀、鉑等非黃金貴金屬制成的首飾，年內(nèi)采購額也均有所上漲。另有非實物銷售部份，2023年上半年公司加盟管理服務實現(xiàn)營收0.99億元，同比增長0.28%。加盟管理費系公司向加盟商提供有關產(chǎn)品、經(jīng)營策略、營銷手段等多方面的培訓及指導服務，并對加盟商的日常經(jīng)營提供流程化管理所收取的費用。品牌使用費實現(xiàn)營收4.29億元，同比上升36.60%。其主要與旗下加盟商從指定渠道進貨并使用“周大生”品牌銷售的貨品數(shù)目相關。供應鏈服務實現(xiàn)營收0.35億元，同比下滑1.05%。該部分是公司向珠寶行業(yè)上下游客戶提供訂單管理執(zhí)行、信息管理咨詢、商品物流服務等供應鏈管理服務所收取的費用。
分銷售模式來看，公司實物銷售主要分為線下自營、線上互聯(lián)網(wǎng)銷售以及加盟渠道銷售三個模式。報告期內(nèi)，線下自營模式實現(xiàn)營收8.28億元，同比上升45.99%，2023年上半年經(jīng)濟逐漸復蘇且黃金消費熱情高，公司線下展店速度增快，因此線下自營模式業(yè)績相對表現(xiàn)亮眼。從單店效用來看，自營門店黃金產(chǎn)品單店收入與毛利均上升而鑲嵌產(chǎn)品對應的指標則均出現(xiàn)滑落；從自營門店展店情況來看，2023年上半年累計新增門店51家，累計撤減門店18家，凈增加門店33家。公司上半年進一步優(yōu)化市場布局、提升拓店質(zhì)量，對整體營收形成了促進作用。互聯(lián)網(wǎng)（電商）業(yè)務收入11.55億元，同比大幅提升91.33%。線上渠道受消費復蘇影響明顯，疊加產(chǎn)品結(jié)構變化以及金價上漲因素營收實現(xiàn)高增。加盟業(yè)務收入59.76億元，同比增長57.16%，加盟業(yè)務除實物銷售外，還包括品牌使用費、加盟管理服務等服務性收入，年內(nèi)該銷售模式營收增長主要來源于于黃金類產(chǎn)品收入增幅較大。單店效用方面也與之對應，鑲嵌產(chǎn)品、加盟管理服務單點收入與毛利均下滑，但占比較大的黃金產(chǎn)品和品牌使用費實現(xiàn)營收與毛利雙高增，助力加盟渠道實現(xiàn)業(yè)績增長。同時加盟門店增速有所提高，上半年內(nèi)凈增86家加盟門店。
分地區(qū)來看，年內(nèi)公司于大部分區(qū)域營收情況較佳，在各大地區(qū)均實現(xiàn)正增長。華北、華東、華中地區(qū)表現(xiàn)亮眼，分別實現(xiàn)營業(yè)收入16.93/17.61/14.26億元，同比增長達到59.90%/33.57%/75.45%。西北、華北和華中大區(qū)新增加盟門店表現(xiàn)亮眼，營業(yè)增速分別達到113.40%/100.98%/72.86%。西南、華東大區(qū)新增加盟店營收同樣實現(xiàn)30%以上正增長。上述地區(qū)的優(yōu)異表現(xiàn)，同樣伴隨了對應地區(qū)內(nèi)自營與加盟門店數(shù)量的加速擴張。
分季度來看，珠寶首飾行業(yè)主要受節(jié)假日和婚慶消費影響。2023年一季度，在金價持續(xù)走強突破2022年同期水平，疊加疫情過峰帶來的客流量修復，以及春節(jié)等傳統(tǒng)消費旺季帶動消費復蘇，居民補償性消費心理等因素的影響下，公司營收實現(xiàn)了較大的增長。本年二季度相對一季度營收規(guī)模有所回落，相對符合行業(yè)規(guī)律，但增速高達68.63%，同樣體現(xiàn)了本年度黃金行情走強、市場需求旺盛的趨勢。
2023年上半年公司綜合毛利率同比下降3.69pct，期間費用率減少1.47pct
2023年上半年，公司毛利率為18.46%，較上年同期下降3.69個百分點，主要由于黃金類、鑲嵌類產(chǎn)品銷售收入增減變動使得收入結(jié)構發(fā)生了較大變化所致，素金類產(chǎn)品毛利水平明顯低于鑲嵌類，但年內(nèi)銷售發(fā)展勢頭更好，因此其營收占比提升反而對整體毛利率水平形成拖累。分產(chǎn)品來看，公司素金首飾和鑲嵌首飾毛利率均有所下滑。分地區(qū)來看，西南地區(qū)毛利率滑落13.11個百分點，為跌幅最大區(qū)域，其余地區(qū)也均表現(xiàn)為不同程度的毛利率下跌。
2023年上半年公司期間費用率為5.55%，同比下跌1.47個百分點，主要來自于銷售費用比率的下降，雖然該項費用中職工薪酬增長0.24億（系門店擴張、雇傭職工增加所致）、線上渠道費用增長0.20億元，但受到營業(yè)收入大幅上升的影響，整體比率有所下降。財務費用有小幅上漲，是報告期內(nèi)公司利息支出增加即短期借款利息以及黃金租賃費用同比增加所致。公司管理費用與研發(fā)費用均錄得下滑，與之對應公司報告期末研發(fā)人員數(shù)量相較2022年上半年有所減少。
鉆石與黃金雙重產(chǎn)品驅(qū)動，推進品牌持續(xù)升級
產(chǎn)品方面，公司牢牢把握機遇積極拓展黃金產(chǎn)品業(yè)務，目前已經(jīng)形成以鉆石鑲嵌類產(chǎn)品為核心，黃金類產(chǎn)品為主的雙產(chǎn)品驅(qū)動結(jié)構。公司在鉆石鑲嵌類產(chǎn)品研發(fā)上持續(xù)發(fā)力，進一步強化情景風格珠寶產(chǎn)品體系，同時積極以引入IP聯(lián)名合作為重點的內(nèi)容塑造、工藝壁壘構筑、破圈品類打造等舉措實現(xiàn)產(chǎn)品的差異化，產(chǎn)品競爭力持續(xù)提升。在產(chǎn)品推廣層面，不斷研究消費者的消費行為習慣，通過創(chuàng)新推廣形式、系列周邊的開發(fā)等，強化營銷推廣落地，實現(xiàn)與消費者情感鏈接和同頻互動，提升消費者對品牌的忠誠度和美譽度，沉淀出差異化的品牌系列；在終端賦能方面，公司優(yōu)化升級鉆石產(chǎn)品配貨模型，更有效發(fā)揮“情景風格珠寶產(chǎn)品體系”在終端消費者的精準匹配功能，從產(chǎn)品、陳列、形象、銷售、激勵各維度進行系統(tǒng)性應用，為下一步推進加盟店的經(jīng)營思路革新、管理模式改善、配套機制落實及戰(zhàn)略深度協(xié)同奠定了堅實基礎。黃金類產(chǎn)品沿用情景風格珠寶體系——人群定位、用戶畫像、購買動機及應用場景并構建完整的黃金產(chǎn)品矩陣，打造“歡樂童年、浪漫花期、幸福花嫁、吉祥人生、美麗人生、璀璨人生”六大黃金產(chǎn)品線，并在不同黃金產(chǎn)品線下，打造了不同品牌系列；精準匹配差異化消費市場，高效匹配消費者多樣化需求，打造周大生黃金產(chǎn)品的核心競爭力；同時以品牌系列為主力增收、以爆款爆系為引流創(chuàng)效、爆款帶動爆系的推廣策略，以各人群需求和時下潮流為產(chǎn)品開發(fā)基礎，結(jié)合新零售及線上渠道的新型營銷推廣模式，突破黃金產(chǎn)品傳統(tǒng)風格及工藝缺陷，讓產(chǎn)品系列更適配當下消費群體需求。品牌方面，公司注重打造自身品牌價值，堅持以顧客為中心，聚焦經(jīng)營戰(zhàn)略發(fā)展目標，圍繞
品牌形象和影響力的提升夯實品牌基礎，積極探索融合發(fā)展新模式，大力推進品牌升級、變革創(chuàng)新、數(shù)字化轉(zhuǎn)型，充分利用互聯(lián)網(wǎng)優(yōu)勢，擴充品牌私域流量，多媒介聯(lián)動實現(xiàn)品效協(xié)同。自2011年起，公司連續(xù)13年獲得世界品牌實驗室（WorldBrandLab）“中國500最具價值品牌”，品牌價值從2018年的376.85億元上升到2023年的867.72億元，位居內(nèi)地珠寶品牌第一，中國輕工業(yè)第二，已成為中國境內(nèi)珠寶首飾市場最具競爭力的品牌之一。
發(fā)揮連鎖網(wǎng)絡優(yōu)勢，優(yōu)化供應鏈整合能力
公司連鎖網(wǎng)絡由業(yè)務拓展體系、營運管理體系、整合營銷體系、培訓輔導體系、督導監(jiān)察體系、數(shù)字智能體系、物流配送體系等7大體系構成，為公司業(yè)務的穩(wěn)健發(fā)展提供了系統(tǒng)化保障。公司依托整合研發(fā)、生產(chǎn)外包的優(yōu)異供應鏈整合能力，采用外延式、規(guī)模先行的渠道建設戰(zhàn)略，建立了覆蓋面廣且深的“自營+加盟”連鎖網(wǎng)絡。截至2023年6月30日，公司在全國擁有終端門店4735家（統(tǒng)一形象、產(chǎn)品、價格體系和服務），形成行業(yè)領先的連鎖渠道網(wǎng)絡，品牌影響力和知名度持續(xù)提升，集群效應和資源整合優(yōu)勢進一步強化。在渠道布局方面，公司通過在一、二線城市核心商圈開設自營店的方式，打造了一批經(jīng)營管理標準化的樣板店，有效地提升“周大生”品牌的影響力和知名度，對城市周邊及三、四線城市發(fā)展產(chǎn)生有力的輻射和帶動作用，構成了以直轄市為核心、省會城市和計劃單列市為骨干、三四線城市為主體的全國性珠寶連鎖網(wǎng)絡。
公司從2013年開始籌備組建電商團隊，并于2018年成立互聯(lián)天下獨立運營電商業(yè)務。2023年上半年，隨著消費趨勢回暖，公司電商團隊緊跟并積極應對市場變化，線上持續(xù)深耕全域渠道，發(fā)力全渠道的分銷與經(jīng)銷模式，重點著力于“短視頻+直播”內(nèi)容賽道，同時致力于組織側(cè)的核心競爭力——“六力”建設（“六力”指的是產(chǎn)品力、品牌力、渠道力、服務力、數(shù)智力和組織力），實現(xiàn)業(yè)務的提質(zhì)增效。公司2023年上半年度累計線上銷售數(shù)量為233.01萬件，其中鑲嵌類首飾銷量11.32萬件，同比增長74.73%，鑲嵌產(chǎn)品銷售收入8,292.35萬元，同比增長60.63%；報告期線上素金類（黃金、K金、PT類非鑲鉆產(chǎn)品）首飾銷售72.7萬件，同比增長31.25%，素金產(chǎn)品銷售收入9.01億元，同比增長111.33%；報告期線上銀飾品等其他類產(chǎn)品銷售148.99萬件，較上年同期增長24.39%，銀飾等其他類線上銷售收入1.72億元，較上年同期增長36.23%。具體而言，線上業(yè)務從圖文電商、直播電商、社交電商三大模塊展開。圖文電商以天貓、京東等傳統(tǒng)電商平臺為經(jīng)營渠道，是線上業(yè)務的根基，圖文電商渠道通過深化“人、貨、場”的精細化運營，致力于提升渠道力、產(chǎn)品力及內(nèi)容力。直播電商通過調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構，加強供應鏈供給，構建直播矩陣號，推動了抖音直播銷售的高質(zhì)量增長。社交電商平臺利用成本低、效率高的社群模式進行傳播推廣，讓用戶在消費的時候享受情感消費的滿足。以線上銷售渠道劃分，線上銷售主要集中在天貓、京東、抖音等第三方平臺，其中報告期天貓渠道營業(yè)收入5.14億元、京東渠道營業(yè)收入3.08億元、抖音渠道營業(yè)收入1.79億元。
投資建議
我們認為公司是當前全國中高端主流市場鉆石黃金珠寶領先品牌，近年來緊跟市場潮流積極開拓黃金產(chǎn)品業(yè)務，目前已形成以鉆石與黃金雙輪驅(qū)動的產(chǎn)品結(jié)構。經(jīng)過多年在行業(yè)內(nèi)的深耕細作，公司憑借品牌、渠道、產(chǎn)品、供應鏈整合、標準化運營等優(yōu)勢，市場影響力和競爭力不斷提升。短期來看，至今黃金產(chǎn)品已經(jīng)作為公司主要產(chǎn)品，助力公司緊握金價上漲紅利，銷售實現(xiàn)量價齊升；長期來看，公司作為具備在鉆石、黃金兩大產(chǎn)品中均具備豐富的經(jīng)驗與產(chǎn)品矩陣。我們預測公司2023/2024/2025年將分別實現(xiàn)營收166.11/198.65/228.96億元，歸母凈利潤14.11/17.16/20.58億元，對應PS為1.04/0.87/0.75倍,對應EPS為1.29/1.57/1.88元/股，PE為12/10/8倍，維持“推薦評級”。
風險提示
市場競爭加劇的風險，黃金價格上漲不及預期的風險，供應商的供貨風險、產(chǎn)品質(zhì)量控制的風險、委外生產(chǎn)的風險。

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