“缺貨”下的舊能源反擊，油價竟然沖擊100美元

目前，國際油價距離100美元大關(guān)僅一步之遙，而上一次價格來到這附近還要追溯到2014年8月。隨著過去幾年的頁巖油革命，可能很多人都未曾想到，有生之年還能見到破百的油價，然而這場“舊能源的反擊”來得就是如此突然。

截至北京時間2月7日18:30，WTI紐約原油價格報91.06美元/桶，布倫特原油價格報92.45美元/桶，相較去年11月奧密克戎暴發(fā)時油價重挫后的低位，大漲了近35%，且漲勢毫無停止的跡象——歐美國家疫情后解封的需求恢復(fù)、俄羅斯和烏克蘭爭端、庫存和閑置產(chǎn)能位于歷史低位(地緣政治沖突沖擊供應(yīng)、前幾年上游投資不足)、OPEC+擴產(chǎn)能力受限，這些因素都導(dǎo)致管理基金也在不斷加注油價，其原油空頭和多頭的比例下降到16%。

接受第一財經(jīng)記者采訪的多位期貨交易員多數(shù)認為，一二季度油價有望突破100美元。高盛近期就警告稱，看漲油價的核心依據(jù)是，兩大關(guān)鍵緩沖(庫存和閑置產(chǎn)能)都處于歷史低位。到夏季，OECD庫存或降至2000年以來的最低水平，OPEC+閑置產(chǎn)能也將降至歷史最低水平的120萬桶/日。1990年以來的6個先例表明，供給彈性的缺乏，需要遠期合約價格上漲25%~100%，才足以達到破壞需求的效果，以重新實現(xiàn)供需再平衡。

而對于頁巖油產(chǎn)能近幾年未能快速提升的原因，平安期貨原油分析師任雪此前對記者表示，頁巖油革命以來積累的債務(wù)數(shù)額較大，償還的壓力阻礙了資本開支的擴張，預(yù)計隨著美聯(lián)儲縮減購債，頁巖油企業(yè)債券融資成本也將加大。此外，中長期全球碳中和背景下，國際石油公司逐漸向新能源轉(zhuǎn)型，獨立上市頁巖油企業(yè)即使維持現(xiàn)行生產(chǎn)行為，也面臨著失去投資吸引力問題，美國拜登新能源政策下未來企業(yè)獲得開采許可證的難度將逐漸加大，多方面因素都將限制頁巖油企業(yè)資本開支的擴張，進而頁巖油產(chǎn)量恢復(fù)速度相對放緩。

原油供給缺口顯著擴大

春節(jié)期間，主要歐美國家新增確診人數(shù)出現(xiàn)回落，美國、英國住院及重癥人數(shù)繼續(xù)下降，各國陸續(xù)推出的解封措施，提振了原油需求預(yù)期。同時，俄羅斯-烏克蘭地緣關(guān)系繼續(xù)緊張、美國東北部遭遇暴風(fēng)雪天氣，共同推動國際油價突破92美元。

庫存位于低位、閑置產(chǎn)能下降，是不容忽視的油價推動力。摩根大通年初就預(yù)計，今年OPEC的產(chǎn)能閑置將減少，從而推高油價的風(fēng)險溢價。該機構(gòu)預(yù)計，今年油價將升至每桶125美元，2023年將升至每桶150美元。“我們看到，市場日益認識到全球供應(yīng)方面的投資不足。”該行稱，假設(shè)按現(xiàn)行配額計算產(chǎn)量，到2022年第四季度，OPEC的閑置產(chǎn)能將從2021年第三季度的13%降至總產(chǎn)能的4%。

OPEC+產(chǎn)油國投資不足和疫情后石油需求上升的共同作用可能會導(dǎo)致潛在的能源危機。機構(gòu)預(yù)計2022年下半年需求將恢復(fù)至疫情之前的水平。鑒于全球煉油利潤保持高位，鼓勵煉油廠提高開工率，原油現(xiàn)貨采購意愿強勁;另一方面，隨著閑置產(chǎn)能的下降，OPEC+穩(wěn)定原油市場的能力在不斷削弱，盡管目前OPEC仍在堅持計劃每月增產(chǎn)40萬桶/日。

中銀國際大宗商品市場策略主管傅曉對記者表示，部分OPEC成員國由于上游投資不足導(dǎo)致增產(chǎn)乏力。根據(jù)國際能源署(IEA)的數(shù)據(jù)，OPEC+去年12月的原油產(chǎn)量僅上漲了19萬桶/日。其中，俄羅斯去年12月原油產(chǎn)量環(huán)比沒有變化，維持在1090萬桶/日，主要是因為俄羅斯石油公司(Rosneft)的油田產(chǎn)量下降所致。俄羅斯能源部長預(yù)計今年4、5月該國產(chǎn)量將恢復(fù)至疫情之前水平。

“但我們預(yù)計可能會推遲到下半年。俄羅斯新油田發(fā)現(xiàn)較少，基本上以老油田為主，而很多老油田的產(chǎn)量已經(jīng)達到了平臺期，甚至進入了遞減期，需要增加投資以保持產(chǎn)量穩(wěn)定，這需要一定時間方可體現(xiàn)在產(chǎn)量上，從而導(dǎo)致俄羅斯目前的閑置產(chǎn)能較為緊張。”她稱，OPEC成員國也面臨相似的問題，預(yù)計到2022年12月OPEC的閑置產(chǎn)能將下降到230萬桶/日，遠低于去年3月的710萬桶/日。

無獨有偶，高盛也警告稱，供給失衡歷來將以油價攀升、破壞需求以使得供給重新回到平衡狀態(tài)收場。

高盛大宗商品能源策略主管庫瓦林(DamienCourvalin)提及，到夏季，OECD的庫存降至2000年以來的最低水平，同時OPEC+的閑置產(chǎn)能也將降至歷史最低水平120萬桶/日。正在發(fā)生的是，試圖確保實物供應(yīng)的消費者首先將推高現(xiàn)貨溢價，屆時生產(chǎn)商套期保值的解除和消費者遠期購買行為將導(dǎo)致長期期貨價格走高。通過破壞需求和增加供應(yīng)的結(jié)合，使未來的庫存和閑置產(chǎn)能正常化。

遠期合約價格的上漲在歷史上都是由供給不足導(dǎo)致。高盛舉例稱，在1999/2000年、2004/2005年和2007/2008年，供給彈性的缺乏需要長期價格100%的上漲來實現(xiàn)抑制需求的作用。然而，在2018年，考慮到頁巖油的高供應(yīng)彈性，再平衡只需要25%的漲幅(彼時油價升至85美元/桶)，同年底美國的產(chǎn)量增幅達到了210萬桶/日的峰值。高盛預(yù)計，2022~2023年的再平衡將處于上述兩個幅度之間，要求油價有足夠的上漲，既能提高頁巖油產(chǎn)量增長(目前彈性較低)，又能減緩全球石油需求增長。

地緣政治風(fēng)險推高油價

不可忽視的是，地緣政治風(fēng)險是油價攀升的催化劑。

景順亞太區(qū)全球市場策略師趙耀庭對記者表示，萬一烏克蘭問題升級到局部戰(zhàn)爭，全球石油供應(yīng)將大受影響。在這種情況下，預(yù)計石油供應(yīng)將出現(xiàn)每日230萬桶的下降，這將推動油價幾乎翻倍至每桶150美元左右，從而使全球GDP下降1.6%。

傅曉對記者稱，俄羅斯出口到歐洲的原油主要通過德魯日巴(Druzhba)輸油管道，管輸能力為140萬桶/日。如果烏克蘭危機進一步加劇并發(fā)展成局部戰(zhàn)爭，Druzhba南線有關(guān)閉的風(fēng)險。

“在極端情況下，俄羅斯石油出口可能會中斷。但我們認為將主要影響俄羅斯西部的原油出口，也就是通過歐洲的出口，約220萬桶/日。由于OPEC+閑置產(chǎn)能不足以及美國出口能力有限，市場中很難找到俄羅斯原油的替代品，全球石油市場將處于極度供應(yīng)緊張的情況，彼時，預(yù)計油價有望突破120美元。”傅曉稱。

局部戰(zhàn)爭并非大概率事件，但這種不確定性恰逢原油需求攀升、閑置產(chǎn)能不足之際，無疑將大大增加原油波動率。目前，管理基金也在不斷加注油價，其原油空頭和多頭的比例下降到16%，這是自去年10月中旬以來最低水平。同時，也有交易員對記者提及，供應(yīng)頻頻中斷令遠期貼水結(jié)構(gòu)加深(近端價格更強)，多頭的換月利潤變強，為油價提供進一步支撐。

高油價導(dǎo)致“通脹虎”更難打

高油價預(yù)期或?qū)е?span id="hn7xxbt" class="keyword">央行此次更難抗擊“通脹虎”。

本周，美國CPI數(shù)據(jù)即將公布，交易者將打起十二分精神，留意美聯(lián)儲3月加息25基點(bp)還是50bp的相關(guān)線索。“如果CPI強于預(yù)期的7.3%，美聯(lián)儲或有理由在3月加息50個基點。”嘉盛集團資深分析師喬·佩里對記者表示。去年12月，美國通脹高達7%，創(chuàng)40年新高。目前，高盛預(yù)計全年美聯(lián)儲將加息5次，量化緊縮(QT)將在下半年開啟。

油價上漲對石油上下游行業(yè)的影響也備受關(guān)注。一般而言，具有上游油氣資源的公司將從這輪油價的持續(xù)上漲中顯著受益。如規(guī)模最大的三桶油(中國石油、中國石化、中國海洋石油，其中中海油上游業(yè)務(wù)比例最大，受益最為顯著)，以及一些具有油氣田資產(chǎn)的民營企業(yè)，如廣匯能源等。

華泰期貨表示，以中石油為例，其勘探與生產(chǎn)板塊的毛利基本與原油價格呈現(xiàn)高度趨同的走勢，通過簡單測算可得二者在2011~2020年的相關(guān)系數(shù)高達0.98。但原油價格與煉油毛利并沒有明顯的相關(guān)關(guān)系，甚至經(jīng)過測算中石化過去10年的相關(guān)系數(shù)為-0.86，這顯然與我們的直觀認知相悖。但如果我們將極高油價區(qū)間(高于80美元/桶)的幾個點分割開來，則可以看到油價處于40~80美元/桶的正常區(qū)間時，煉油利潤與油價間有一定的正相關(guān)關(guān)系(0.52);而油價在80美元/桶以上時，油價與煉油毛利間則存在明顯的負相關(guān)關(guān)系(-0.48)。

油價的波動也對化工行業(yè)有不同程度的影響。2021年上半年，石油化工行業(yè)收益率近12%，表現(xiàn)優(yōu)于整個市場，排在109個二級子行業(yè)的第30位。“例如，瀝青燃油這類品種就比較直接跟跌油價，但甲醇、乙二醇這類含有其他原料的品種，影響因素就更多元。”某期貨交易員對記者提及。此外，石油化工和煤化工被認為存在替代性，因此油價上升時往往更利好煤化工。

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