東吳證券：給予奧康國際中性評(píng)級(jí)

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東吳證券股份有限公司李婕,趙藝原近期對(duì)奧康國際進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2022年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：費(fèi)用投放增加致業(yè)績(jī)承壓，期待長期戰(zhàn)略變革顯效》，本報(bào)告對(duì)奧康國際給出中性評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為6.11元。

奧康國際(603001)
投資要點(diǎn)
公司公布 2022 年三季報(bào)： 2022 年前三季度營收 21.07 億元/yoy-1.65%、歸母凈利潤-1.33 億元/yoy-392.94%。分季度看， 22Q1/Q2/Q3 營收分別同比-8.97%/+2.83%/+3.40%， 歸母凈利分別同比-75.09%/-127.05%/-274.07%。 Q3收入端小幅回升、 歸母凈利降幅較大主因 Q3 銷售費(fèi)用率同比+20.05pct 至45.57%。
分品牌： 奧康主品牌收入、 毛利率同比提升。 1）收入端， 22 年前三季度奧康/康龍/斯凱奇/其他品牌/皮具收入同比+2.73%/-7.96%/-14.09%/+4.77%/-13.87%、 占比分別為 65.4%/11.6%/9.6%/5.2%/6.3%。 奧康主品牌收入在行業(yè)整體承壓情況下維持正增長， 主因公司聚焦主品牌進(jìn)行升級(jí)、戰(zhàn)略落地取得階段性成效， 截至 22Q3 門店數(shù)量較 22H1 凈拓 11 家至 2234 家。康龍、斯凱奇收入回落主要系疫情沖擊， 截至 22Q3 門店數(shù)量較 22H1 分別凈拓-11/-19 家。 2）盈利端， 22 年前三季度奧康/康龍/斯凱奇/其他品牌/皮具毛利率為 44.38%/48.18%/32.07%/34.21%/47.01%、 同比+2.56/-0.82/+0.97/+1.17/-1.37pct，奧康主品牌毛利率提升較大主要系“更舒適的男士皮鞋” 定位下品牌價(jià)值不斷提升。
分渠道： 線上增速較快，線下直營有所增長。 1）收入端， 22 年前三季度線下/線上收入同比-4.27%/+12.54%、 占比分別為 79.9%/18.8%。 線上發(fā)力私域流量建設(shè)，打造抖音直播矩陣、 直播銷售增長顯著。線下渠道直營/經(jīng)銷/出口 收 入 同 比 +4.71%/-24.03%/+24.38% 、 占 線 下 收 入 分 別 為73.9%/25.2%/0.9%， 直營收入提升主要系門店數(shù)量提升+店效改善，直營/經(jīng)銷門店數(shù)量較 21 年底分別凈拓+12/-118 家、 店效同比分別+3.6%/-21.3%。2） 盈利端， 22 年前三季度線下/線上毛利率同比+2.12/+0.89pct 至44.86%/35.66%，線下渠道直營/經(jīng)銷/出口毛利率同比+0.14/+0.67/+8.03pct，線下毛利率提升主因高毛利直營渠道占比提高。
毛利率小幅提升， 銷售費(fèi)用率大幅提升拖累凈利率。 1）毛利率： 前三季度毛利率同比+1.95pct 至 43.69%， 主要系奧康主品牌毛利率提升帶動(dòng)整體毛利率提升。 分季度看 22Q1/Q2/Q3 毛利率分別為 46.63%/42.05%/41.96%。2）期間費(fèi)用率： 前三季度期間費(fèi)用率同比+10.19pct 至 47.88%，其中銷售/管 理 / 研 發(fā) / 財(cái) 務(wù) 費(fèi) 用 率 分 別 同 比 +10.36/-0.47/+0.21/+0.09pct 至37.25%/9.04%/1.61%/-0.02%， 銷售費(fèi)用率大幅提高，主要系為實(shí)現(xiàn)品牌升級(jí)加大廣告宣傳投入所致。 3）歸母凈利率： 結(jié)合毛利率及期間費(fèi)用率變化，22 年前三季度歸母凈利率-6.29%/yoy-8.40pct。 4）存貨： 截至 22Q3 末存貨7.34 億元/yoy+10.97%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增加 6 天至 159 天。 5）現(xiàn)金流：22Q3 經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流-1.72 億元，截至 22Q3 末公司賬上資金 2.72 億元。
盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 公司為國內(nèi)皮鞋龍頭， 2021 年與君智咨詢合作，確立主打“舒適男鞋” 核心戰(zhàn)略。 21 年收入端呈個(gè)位數(shù)增長、奧康品牌貢獻(xiàn)主要營收增量， 受益于各子品牌毛利率均提升、利潤提升幅度大于收入。 22年收入受疫情影響小幅下滑， 為配合公司戰(zhàn)略變革、 費(fèi)用投放大幅增長、 導(dǎo)致利潤端壓力較大，期待后續(xù)品牌轉(zhuǎn)型升級(jí)顯效。考慮到品牌轉(zhuǎn)型階段費(fèi)用投放壓力較大，我們將 22-23 年歸母凈利潤從 0.98/1.72 億元下調(diào)至-0.56/0.97 億元、 新增 24 年預(yù)測(cè)值 2.61 億元， 22-24 年 EPS 分別為-0.14/0.24/0.65 元/股，對(duì)應(yīng) 23-24 年 PE 為 25/9X， 下調(diào)為“中性”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示： 疫情反復(fù)影響居民消費(fèi)， 費(fèi)用控制不力、 品牌轉(zhuǎn)型不及預(yù)期等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，信達(dá)證券汲肖飛研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為56.63%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤為盈利7500萬，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為32.16。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，奧康國際（603001）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河較差，盈利能力較差，營收成長性較差。財(cái)務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤率、應(yīng)收賬款/利潤率近3年增幅。該股好公司指標(biāo)0.5星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)1.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

標(biāo)簽： 奧康國際 東吳證券