太平洋：給予妙可藍多買入評級，目標價位37.0元|焦點速訊

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太平洋證券股份有限公司李鑫鑫,況英近期對妙可藍多進行研究并發布了研究報告《妙可藍多：疫情影響業績承壓，盈利有望逐步修復》，本報告對妙可藍多給出買入評級，認為其目標價位為37.00元，當前股價為29.59元，預期上漲幅度為25.04%。

妙可藍多(600882)
事件：
公司發布 2022 年年報，2022 年營業收入 48.3 億元（+7.84%），歸母凈利潤 1.35 億元（-12.32%），扣非歸母凈利潤 0.67 億元（-45.15%）。2022Q4 營業收入 10.00 億元（-25.01%），歸母凈利潤-0.08 億元（-174.56%），扣非歸母凈利潤-0.21 億元（+2.59%），業績不及預期。
點評：
收入分析：奶酪市占率依舊領先，疫情下餐桌系列高增。2022 年公司實現營收 48.3 億元，同比+7.84%（Q1：+35.24%；Q2：+17.17%；Q3：+14.68%；Q4：-25.01%），Q4 受疫情影響較大，但全年仍實現個位數增長。
1） 分業務：2022 年，公司奶酪業務占比不斷提升，同時規模持續擴大，根據凱度的數據，截至 22 年年底，公司奶酪市占率超 35%，奶酪棒超 40%。奶酪收入 38.69 億（+16.0%），占收入 80.11%（+5.64pct），液態奶收入 3.49 億（-18.9%），貿易收入 6.00 億（-14.8%）；22Q4，奶酪收入 9.10 億，同比-13.6%，液態奶業務收入同比-31.7%至 0.76 億，貿易業務受疫情影響最大，收入 0.12億（-92.6%）；
2） 核心奶酪業務板塊：2022 年，即食營養系列、家庭餐桌系列和餐飲工業系列奶酪產品分別實現收入 25.00、5.44、8.25 億元，同比-0.55%、54.73%、75.60%，即食營養系列受商超人流下滑影響明顯，家庭餐桌和餐飲工業高增速增長，其中奶酪片增長得益于宣傳推廣加強了消費者教育，餐飲工業憑借供應鏈優勢，把握對國外品牌的進口替代，實現明顯增長。
3） 經銷商：截至 2022Q4 末經銷商數量環比增加 117 家至 5218 家，經銷商數量逆勢增加，經銷商活躍度逐步提升。
盈利分析：受疫情、原輔材料成本上漲、物流費用增加影響，22 年毛利率下降 4.04pct。
2022 年，公司毛利率為 34.09%（-4.04pct），奶酪毛利率為 40.73%（-7.78pct），其中即食營養系列受原材料漲價、物流影響較大，導致產品毛利率-4.21pct，家庭餐桌系列由于推出高毛利率奶酪片和原材料上漲對沖，毛利率僅-1.44pct，餐飲工業系列由于受原材料價格影響更直接，毛利率-7.89pct。期間費用方面，2022 年，公司銷售費用率 25.24% (-0.63pct），管理費用率 5.04% (-2.63pct), 研發費用率 1.06% (+0.16pct），財務費用率-0.42% (+0.27pct)，費用控制得當。綜上，期內公司歸母凈利率 2.80%（-0.65pct），扣非歸母凈利率 1.39%（-1.33pct）。
2022Q4,公司毛利率為 33.27%（-5.90pct），毛利率下降主要受原材料成本大幅上漲影響（原材料價格在 22 年 9-12 月高位震蕩）。銷售費用率 30.99% (+1.64pct),管理費用率-0.51% (-8.79pct), 研發費用率 2.06% (+1.22pct），財務費用率 0.08% (+1.21pct)。綜上，公司歸母凈利率-0.83%（-1.66pct），扣非歸母凈利率-2.15%（-0.58pct）。
23 年展望：奶酪業務穩步擴大，費用率下降下盈利能力有望提升。
1）收入端：公司將繼續深耕奶酪市場，市占率穩居行業第一的同時進一步擴大領先優勢。即食營養系列中，低溫奶酪收入有望回升至 21 年水平，常溫奶酪有望依托渠道擴張實現高速增長，23 年渠道覆蓋數量有望達 100 萬。同時，新品如有機奶酪棒、慕斯杯、妙同學等產品有望實現場景、人群破圈，推動收入高增。餐桌系列 23 年有望延續 22年的高增態勢，2C 加強消費者教育提升滲透率，2B 有望借助大股東資源開拓新客戶，同時已有客戶不斷提升供應等級。2）成本端：毛利率方面，主要影響因素為原材料價格和產品結構變化，預計毛利率 23Q1環比 22Q4 改善，整體上預計 23 年毛利率環比有提升。費用投放方面，23 年費效比持續優化，費用投放絕對額與 22 年相近。3）利潤端：受益于規模持續增長下費率下降，以及產品結構升級，預計 23 年公司盈利能力有所提升。
長期展望：賽道發展空間大，公司行業市占率第一，未來有望高速成長。賽道來看，奶酪為乳制品行業中高景氣度賽道，人均奶酪消費量有較大提升空間，賽道未來發展空間大。公司能力來看，公司在奶酪行業市占率穩居行業第一，且市占率呈現不斷提升的趨勢。公司不斷豐富奶酪產品線，未來計劃在再制奶酪的基礎上研發生產原制奶酪加強研發優勢，目標人群上從學齡兒童向全年齡段人群覆蓋，實現人群破圈，核心大單品奶酪棒有潛力增長至 100 億規模，奶酪片、馬蘇已經具備大單品潛質，潛在規模 5-10 億元，看好公司各方面的競爭優勢，預計公司未來將繼續擴大領先優勢，引領奶酪行業的發展。生命周期來看，中國奶酪行業發展尚屬早期，公司目前亦處于成長前期，隨著市場培育以及消費者教育不斷增強，公司核心高毛利的奶酪業務將取得高速成長，帶動公司盈利能力不斷提升。
盈利預測與估值：預計 23 年公司即食營養系列恢復快速增長，疊加餐桌系列高增，公司奶酪業務占有率將進一步提升。我們預計公司2023-2025 年收入增速為分別為 36%、28%、21%，歸母凈利潤增速分別為為 140%、67%、43%，EPS 分別為 0.63、1.06、1.51 元/股，按照2024 年業績給予 35X 估值，一年目標價 37 元，維持公司“買入”評級。
風險提示：疫情反復風險、原材料價格波動、市場競爭加劇、運營管理風險。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中信建投證券安雅澤研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為40.28%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利3.95億，根據現價換算的預測PE為38.7。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級8家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為39.22。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，妙可藍多（600882）行業內競爭力的護城河良好，盈利能力一般，營收成長性較差。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率、經營現金流/利潤率。該股好公司指標2.5星，好價格指標1.5星，綜合指標2星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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