東吳證券：給予錦泓集團買入評級

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東吳證券股份有限公司李婕,趙藝原,郗越近期對錦泓集團進行研究并發布了研究報告《2023年中報點評：收入增速提升疊加費用控制優秀，盈利大幅改善》，本報告對錦泓集團給出買入評級，當前股價為9.46元。

錦泓集團(603518)
投資要點
公司公布2023年中報：23H1營收21.11億元/yoy+14.33%、歸母凈利潤1.43億元/yoy+302.56%、扣非歸母凈利潤1.34億元/yoy+652.04%，落于此前預告中樞，盈利同比改善明顯，已超21年同期水平，主因：①疫情放開后流水增速提升，帶動收入增速提升；②運營質量及效率提高，銷售及財務費用率得到有效控制。分季度看，23Q1/Q2營收分別同比+8.05%/+23.17%、歸母凈利分別同比+149.32%/扭虧、扣非歸母凈利分別同比+148.91%/扭虧。
TW表現較為靚麗，各品牌Q2收入增速進一步提升。23H1分品牌看TW/VG/云錦收入分別同比+15.6%/+6.9%/+163.4%、分別占比77.0%/21.5%/0.9%。TW實現雙位數增長、VG持續恢復，主要受益于疫后客流回暖、消費持續復蘇，帶動線下單店收入提升，門店數量同比分別-8.8%/-6.9%；云錦定位高凈值人群、目前體量較小、線下渠道僅1家門店，基數較低、增速較快。Q2單季度看各品牌隨國內消費逐漸恢復后收入增速較Q1均進一步提升，凈利率持續修復、TW/VG/云錦凈利率同比分別+4/+3/+20pct至6%/6%/25%。
線上增速靚麗、加盟門店持續拓展。23H1線上/線下收入分別同比+22.8%/+9.4%、占比37.3%/61.8%。線上持續發力，TW女裝618蟬聯抖音首位、天貓/京東平臺排名持續提升，童裝開設線上獨立店以打造直播矩陣；線下中直營/加盟收入分別同比+6.7%/+71.6%、占比57.9%/4.0%，加盟渠道增速亮眼。23H1末共1347家門店（直營1109+加盟238家）、較22年末凈-83家（直營-137&加盟+54家）、同比-8.5%（直營-14.9%&加盟+40.8%），直營下滑主要系門店數量減少，加盟提升中門店效率優化及門店數量增長均有貢獻。
加大庫存處理力度致毛利率略下降，期間費用率管控較好促凈利率提升。1）毛利率：23H1同比-0.38pct至68.96%，分季度看23Q1/Q2毛利率分別為69.38%/68.44%、同比+0.24/-1.18pct，毛利率下降主因公司對去年因疫情造成積壓的春夏產品促銷所致。2）期間費用率：23H1期間費用率為59.41%/yoy-7.76pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-5.60/-0.06/+0.15/-2.37pct至50.28%/3.88%/2.60%/2.66%，公司費用管控較好、銷售費用率明顯下降，財務費用率下降主要系債務置換及償還部分本金后利息費用下降。3）歸母凈利率：雖毛利率略下降同時政府補助等非經常損失同比減少1200萬元，但費用率大幅下降促23H1歸母凈利率6.79%/yoy+4.86pct。4）存貨：23H1末存貨9.20億元/yoy-4.9%、庫存規模小幅下降，22H1存貨周轉天數同比-33天至283天、庫存消化較為順利。5）現金流：23H1經營活動現金流凈額3.77億/yoy+52.8%，現金流表現較好。
盈利預測與投資評級：公司主營中高檔品牌服飾，TW品牌自17年收購以來品牌運營梳理見效、在抖音等渠道建立顯著優勢，并開始拓展下沉市場、提升市場份額。23年以來受益疫情放開，1-4月流水增速逐月提升、雖5-7月同比增速有所波動但相較21年同期復蘇力度并未減弱。下半年看Q3受基數走高影響、流水恢復預計有所放緩，但Q4又將呈現較強的修復彈性。由于公司直營占比較高，我們預計收入表現與終端流水較為相近，同時財務結構不斷優化、經營杠桿下利潤端增速有望超越收入、釋放較大利潤彈性。考慮到公司終端流水復蘇確定性較強、費用持續優化，我們將23-25年歸母凈利潤預測2.6/3.1/3.6億元提升至2.8/3.4/4.5億元、對應PE為12/10/7X，維持“買入”評級。
風險提示：消費疲軟、渠道拓展不及預期、抖音渠道流量紅利消退等。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，廣發證券糜韓杰研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為51.4%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利2.84億，根據現價換算的預測PE為11.57。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級5家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為13.89。

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