浙商證券：給予中國中免買入評級

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浙商證券股份有限公司李丹,徐晴近期對中國中免進行研究并發布了研究報告《中國中免點評報告：22Q4歸母凈利潤4億元，2023新開局值得期待》，本報告對中國中免給出買入評級，當前股價為185.11元。

中國中免(601888)
投資要點
中國中免發布2022年年度報告，2022年公司實現營業收入544億元，同比-19.57%，實現歸母凈利潤50億元，同比-47.89%。其中22Q4營業收入150.9億元，同比下滑17%，利潤總額9.6億元，同比下滑31%，歸母凈利潤4.0億元，同比下滑66%。
有稅業務收入占比大幅提升導致總體毛利率水平下滑，免稅毛利率同比提升
2022年Q1-Q4毛利率分別為34%、34%、25%、21%，全年毛利率28.4%，同比-5.29pct，創近年新低。
分拆業務來看，免稅業務收入同比-39%，有稅業務收入同比+17%，有稅業務占比提升至51%，同比+16pct。毛利率方面，免稅業務毛利率39.4%，同比+1.59pct，有稅業務毛利率17.4%，同比-7.17pct（其中上海地區毛利率22.9%，同比-8pct）。由此可見海南離島免稅線下（主要為免稅業務）毛利率穩中有升，毛利率下降主要系有稅業務（線上業務）折扣加大及銷售額占比提升所致。
三亞市內店、日上上海、海免2022年銷售收入分別為302億、141億、56億。營業利潤率分別為15%（考慮批發業務加回）、12%、15%，均低于去年同期。
獎金發放+新海港開辦費用導致Q4費用端環比上升，存貨減值高于去年同期。
22Q4銷售費用率9%,同比-1pct，環比+3pct；管理費用率6%，同比+1pct，環比+2pct。主要由于Q4?？趪H免稅城開辦費用及年底計提獎金所致。
2022年資產減值損失5.9億元，比去年同期+0.9億元。截至2022年末，存貨賬面價值279億元，去年同期197億元。
投資建議：線下消費復蘇，公司銷售額和利潤率回暖可期。根據貝恩預測，2022年中國個人奢侈品總支出所占比例有所下降，從2021年的約22%降至18%，但中國奢侈品個人消費者仍舊將在未來8年貢獻全球奢侈品消費需求增長的40%以上。公司作為免稅龍頭，供應鏈能力強，在22年的極端環境下保持了免稅業務穩健的毛利率，預計隨著消費復蘇，公司有望分享國人奢侈品消費的高增長紅利。去年Q2-Q4疫情影響下基數較低，今年業績彈性預計較高。同時，公司近期增資中出服，市內店也是重要催化。看好免稅龍頭的長期成長性，預計2023-2025歸母凈利潤111.6、156.2、171.3億元，維持“買入”評級。
風險提示：消費復蘇不及預期、行業競爭加劇、供應鏈短缺等。

證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，財通證券劉洋研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達99.36%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利50.25億，根據現價換算的預測PE為71.3。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有33家機構給出評級，買入評級26家，增持評級7家；過去90天內機構目標均價為249.26。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，中國中免（601888）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力優秀，營收成長性良好。財務可能有隱憂，須重點關注的財務指標包括：存貨/營收率增幅、經營現金流/利潤率。該股好公司指標4.5星，好價格指標3星，綜合指標3.5星。（指標僅供參考，指標范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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